投顾2

宏观经济分析的主要内容

宏观经济的分析价值

1）判断证券市场的总体变动趋势。
2）把握整个证券市场的投资价值
3）掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度与方向

宏观经济的主要分析方法

总量分析法
1）总量分析法：对宏观经济运行总量指标的影响因素及其变动规律进行分析，如对国内生产总值、消费额、投资额、银行贷款总额及物价水平的变动规律分析等，进而分析整个经济的状态和全貌。
总量分析包括动态分析和静态分析，既要分析总量指标的变动规律，也要考察同一时间内各总量指标的相互关系，如投资额、消费额和国内生产总值的关系等。
总量是反映整个社会经济活动状态的经济变量，包括：
①个量的总和，例如国民收入是构成整个经济各单位新创造价值的总和，总投资是全社会私人投资和政府投资的总和，总消费是参与经济活动各单位消费的总和。
②平均量或比例量，例如价格水平是各种商品与劳务相对于基期而言的平均价格水平。

结构分析法
2）结构分析法：对经济系统中各组成部分及其对比关系变动规律的分析。如国内生产总值中三种产业的结构分析、消费和投资的结构分析、经济增长中各因素作用的结构分析等。
结构分析主要是一种静态分析，即对一定时间内经济系统中各组成部分变动规律的分析。
如果对不同时期内经济结构变动进行分析，则属于动态分析。

总量分析和结构分析是相互联系的：①总量分析侧重于总量指标速度的考察，侧重分析经济运行的动态过程；
②结构分析侧重于对一定时期经济整体中各组成部分相互关系的研究，侧重分析经济现象的相对静止状态。
结构分析是对总量分析的深化和补充，同时结构分析要服从于总量分析的目标。
为使经济正常运行，需要对经济运行进行全面把握，将总量分析方法和结构分析方法结合起来使用。

宏观分析资料的搜集与处理
宏观分析所需的有效资料一般包括：
政府的重点经济政策与措施
一般生产统计资料
金融物价统计资料
贸易统计资料
每年国民收入统计与景气动向
突发性非经济因素

宏观经济分析的基本指标

国民经济总体指标
投资指标
消费指标
金融总量指标
利率指标
汇率指标
财政指标

国民经济总体指标

①国内生产总值 【GDP】与国民总收入【GNI】
A、国内生产总值【GDP】：
一个国家（或地区）所有常住单位在一定时期内（一般按年统计）生产活动的最终成果。
国内生产总值有三种表现形态，即价值形态、 收入形态和产品形态。
价值形态：所有常住单位在一定时期内生产的全部货物和服务价值与同期投入的全部非固定资产货物和服务价值的差额，即所有常住单位的增加值之和；
收入形态：所有常住单位在一定时期内创造的各项收入之和， 包括劳动者报酬、生产税净额、固定资产折旧和营业盈余；
产品形态：所有常住单位在一定时期内最终使用的货物和服务价值与货物和服务净出口价值之和。
【生产法】
从生产的角度衡量常住单位在一定时期内新创造价值的方法，即从生产的全部货物和服务总产品价值中，扣除生产过程中投入的中间货物和服务价值得到增加价值。
计算公式：
GDP=∑各产业部门的总产出-∑各产业部门的中间消耗
【收入法】
从生产过程创造收入的角度，根据生产要素在生产过程中应得的收入份额反映最终成果的一种核算方法。
计算公式：
GDP=∑各产业部门劳动者报酬+∑各产业部门固定资产折旧+ ∑各产业部门生产税净额+∑各产业部门营业利润
【支出法】
从最终使用的角度衡量所有常住单位在一定时期内生产活动最终成果的方法，最终使用包括最终消费支出、资本形成总额及净出口三部分。其公式为：
GDP= 消费+投资+政府购买+净出口
消费是指常住居民的个人消费，但所有房屋（包括居民住房）的购买，都属于固定资产形成，而不属于消费性支出；
投资包括净投资与折旧；
政府支出包括政府购买，但不包括政府转移支付。

虽然GDP是一个相对全面的指标，但是披露频率低、披露及时性相对不足，因此需要同步研究其他相关指标，比如研究支出法下GDP的组成部分：消费、投资、政府购买、净出口等。
B国民总收入【GNI】
原称国民生产总值 （GNP），指一个国家所有常住单位在一定时期内收入初次分配的最终结果
国民总收入等于国内生产总值加上来自国外的初次收入分配净额。
国民总收入是个收入概念，而国内生产总值是个生产概念

对通货膨胀的衡量可以通过对一般物价水平上涨幅度的衡量来进行。
一般物价水平是指所有产品和劳务交易价格总额的加权平均数。
一般说来常用的指标有：消费者价格指数、生产者价格指数、国内生产总值物价平减指数等

A、消费者价格指数【CPI】
反映一定时期内城乡居民所购买的生活消费品和服务项目价格变动趋势和程度的相对数，是对城市居民消费价格指数和农村居民消费价格指数进行综合汇总计算的结果。
通过该指数可以观察和分析消费品的零售价格和服务项目价格变动对城乡居民实际生活费支出的影响程度。
CPI的计算，首先需要构建一篮子居民消费产品（服务）的组合，并赋予每项产品（服务）一个合理权重。
CPI一篮子消费品及服务的统计范围，涵盖全国城乡居民生活消费的食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通和通信、教育文化和娱乐、医疗保健、其他用品和服务等8大类、262个基本分类的商品与服务价格。
我国居民消费价格指数构成的八大类别中，食品比重最大，居住类比重其次，但不直接包括商品房销售价格。
CPI的同比增长率是最受市场关注的指标，不仅是评估当前经济通胀压力的最佳手段，也是影响货币政策的重要因素。 一般来说，当CPI同比增长大于3%时，称为通货膨胀，而当 CPI大于5%时，称为严重的通货膨胀。
发达国家货币当局通常会设定固定的通胀目标，比如，美联储将美国的通胀率目标设为1.5%—2%，而欧洲央行设定的通胀目标为2%以下

B、生产者价格指数【PPI】
工业生产产品出厂价格和购进价格在某个时期内变动的相对数，反映全部工业生产者出厂和购进价格变化趋势及幅度。中国生产者价格指数由工业生产者出厂价格指数和工业生产者购进价格指数两部分组成。
由于种种原因，严格意义上的生产者价格指数暂时无法统计出来。
目前，中国以工业品出厂价格替代生产者价格。因此，生产者价格指数也被称为工业生产者出厂价格指数，是从生产角度反映当月国内市场的工业品价格与上年同月价格的相对变动
与居民消费价格指数相比，工业生产者出厂价格指数只反映了工业品出厂价格的变动情况，没有包括服务价格的变动，其变动也要比居民消费价格剧烈一些。
由于PPI衡量的是企业生产的产品费用，所以其变动往往预示了消费价格水平的变动趋向，是在重要性上仅次于消费物价指数的价格指标。
C、国内生产总值物价平减指数【GDP平减指数】
按当年不变价格计算的国内生产总值与按基年不变价格计算的国内生产总值的比率。
该指数从名义GDP中去掉通胀因素，能全面反映一般物价水平变动
一般来说，在衡量通货膨胀时，CPI使用得最多、最普遍。一般将剔除了食品和能源消费价格之后的消费者价格指数作为核心消费价格指数，是衡量通货膨胀的最佳指标。
②工业增加值
工业增加值是指工业行业在报告期内以货币表现的工业生产活动的最终成果，是衡量国民经济的重要统计指标之一。
工业增加值有两种计算方法：
一是生产法：工业总产出减去工业中间投入；
二是收入法【要素分配法】：从收入的角度出发，根据生产要素在生产过程中应得到的收入份额计算，具体构成项目有固定资产折旧、劳动者报酬、生产税净额、营业盈余
③失业率
失业率是指劳动力人口中失业人数所占的百分比。
劳动力人口是指年龄在16岁以上具有劳动能力的人口全体。
劳动力数量=就业人数+失业人数
失业率=失业人数/劳动力数量×100%

失业按照原因分类，可以分为：
摩擦性失业：劳动管理的周转中由于工人和工作之间的匹配过程而引起的失业。
结构性失业：劳动力的供给和需求不匹配造成的失业。
周期性失业：在宏观经济运行过程中，随着经济的衰退而上升，随着经济扩张而下降的失业。
④通货膨胀
通货膨胀是指一般物价水平持续、普遍、明显上涨。
通货膨胀一般以两种方式影响经济：通过收入和财产的再分配以及通过改变产品产量与类型影响经济。
通货膨胀对社会经济产生的影响主要有：引起收入和财富的再分配，扭曲商品的相对价格，降低资源配置效率，引发经济泡沫乃至损害一国的经济基础和政治基础。
⑤ 采购经理指数【PMI】
根据企业采购与供应经理的问卷调查数据而编制的月度公布指数，往往被视作一个宏观经济运行景气指标。
采购经理根据企业财务数据进行填报，反映企业实际财务和运行状况，取得的原始数据不做任何修改，汇总结果采用科学方法进行统计和计算，保证了数据来源的真实性。
从国际上看，PMI分为制造业PMI和服务业PMI，也有些国家建立了建筑业PMI。
中国采购经理指数由国家统计局和中国物流与采购联合会共同合作完成，是能够及时反映市场动态的先行指标，它包括制造业和非制造业采购经理指数。
从2005年6月开始，制造业采购经理指数按月发布，并按国际通行做法，特约业内权威人士结合PMI调查数据进行宏观分析使分析的结果更加具有前瞻性和权威性。
一般认为PMI的荣枯线为50%：
当PMI高于荣枯线时，说明经济在发展；
当PMI低于荣枯线时，说明经济在衰退。
⑥国际收支
国际收支一般是一国居民在一定时期内与非本国居民在政治、经济、军事、文化及其他往来中所产生的全部交易的系统记录。
进口和出口是国际收支中最主要的部分，进出口总量及其增长是衡量一国经济开放程度的重要指标。
实现国际收支平衡需要避免国际收支的过度逆差或顺差，可以维持适当的国际储备水平和相对稳定的汇率水平。

投资指标

是指一定时期在国民经济各部门、各行业再生产中投入资金的数量。
投资规模是否适度是影响经济稳定与增长的一个决定因素。投资主要包括政府投资、企业投资和外商投资三个方面。
①政府投资
政府投资是政府以财政资金投资于经济建设，其目的是改变长期失衡的经济结构，完成私人部门不能或不愿从事但对国民经济发展却至关重要的投资项目，如大型水利设施、公路建设和生态保护等。
同时政府投资也是扩大投资需求、促进经济增长的重要手段。
②企业投资
随着我国现代企业制度的建立，企业逐渐成为投资主体之一，企业投融资的权力不断扩大。
随着我国市场化改革的不断深入，企业投资需求将成为国内投资需求的主要组成部分，企业投资的规模和方向影响着国家经济未来的走向。
③外商投资
外商投资包括外商直接投资和外商间接投资：
【外商直接投资】
外国企业、经济组织或个人按我国有关政策、法规，用现汇、实物、技术等在我国境内开办外商独资企业，与我国境内的企业或经济组织共同举办中外合资经营企业、合作经营企业或合作开发资源的投资（包括外商投资收益的再投资）以及经政府有关部门批准额度内的企业从境外借入的资金等。
【外商间接投资】
除对外借款和外商直接投资以外的各种利用外资的形式，包括国内企业在境内外股票市场公开发行的以外币计价的股票，国际租赁进口设备的应付款，补偿贸易中外商提供的进口设备、技术、物料的价款，加工装配贸易中外商提供的进口设备、物料的价款等。

消费指标

①社会消费品零售总额
社会消费品零售总额是指国民经济各行业通过多种商品流通渠道向城乡居民和社会集团供应的消费品总额。
社会消费品零售总额是研究国内零售市场变动情况、反映经济景气程度的重要指标。社会消费品零售总额的大小和增长速度反映了城乡居民与社会集团消费水平的高低、居民消费意愿的强弱。
社会消费品需求是国内需求的重要组成部分，对一国经济增长具有巨大促进作用。
②城乡居民储蓄存款余额
城乡居民储蓄存款余额是指某一时点城乡居民存入银行及农村信用社的储蓄金额，包括城镇居民储蓄存款和农民个人储蓄存款，不包括居民的手持现金和工矿企业、部队、机关、团体等单位存款。
居民储蓄存款是居民可支配收入扣除消费支出以后形成的
③居民可支配收入
居民可支配收入是居民家庭在一定时期内获得并且可以用来 自由支配的收入。
居民可支配收入是通过居民家庭日常获得的总收入计算得来的。
居民可支配收入=城镇居民家庭总收入-交纳的所得税－个人交纳的社会保障支出
分析一国的消费能力时，应注意该国居民可支配收入占国民收入的占比及结构变化。

金融总量指标

①货币供应量
货币供应量是单位和居民个人在银行的各项存款和手持现金之和，其变化反映了中央银行货币政策的变化，对企业生产经营、金融市场尤其是证券市场的运行和居民个人的投资行为有着重大的影响。
中央银行一般根据宏观调控的需要及流动性的大小将货币供应量划分为不同的层次。
我国现行货币统计制度将货币供应量划分为三个层次：
①流通中现金【M0】：单位库存现金和居民手持现金之和，单位指银行体系以外的企业、机关、团体、部队、学校等。M0是货币供应中流动性最强的，具有最强的购买力。
②狭义货币供应量【M1】：M0加上单位在银行的可开支票进行支付的活期存款。
③广义货币供应量【M2】：M1加上单位在银行的定期存款和城乡居民个人 在银行的各项储蓄存款以及证券公司的客户保证金。M2与M1的差额，通常称为准货币。

②金融机构各项存贷款余额

金融机构各项存贷款余额是指某一时点金融机构存款金额（包括企业存款、财政存款、机关团体存款、城乡储蓄存款、农业存款、信托 及其他类存款）与金融机构贷款金额（包括工业贷款、农业贷款、商业贷款、建筑业贷款、私营及个体贷款、乡镇企业贷款、固定资产贷款、信托及其他类贷款）

③金融资产总量

金融资产总量是指手持现金、银行存款、有价证券、保险等其他资产的总和。金融资产的多样化是社会融资方式变化发展的标志。私人家庭的金融资产包括现金、储蓄存款、股票、债券、投资基金和人寿保险权利等。我国居民的金融资产中，银行储蓄存款占绝大部分，而有价证券和其他金融资产所占的比例相对较小。

④社会融资总量

社会融资总量是全面反映金融与经济关系，以及金融对实体经济资金支持的总量指标。社会融资总量是指一定时期内（每月、每季或每年）实体经济从金融体系获得的全部资金总额。金融体系为整体金融的概念：从机构看，包括银行、证券、保险等金融机构；从市场看，包括信贷市场、债券市场、股票市场、保险市场以及中间业务市场等。

①金融机构通过资金运用对实体经济提供的全部资金支持，即金融机构资产的综合运用，主要包括人民币各项贷款、外 币各项贷款、信托贷款、委托贷款、金融机构持有的企业债券、非金融企业股票、保险公司的赔偿和投资性房地产等。②实体经济利用规范的金融工具、在正规金融市场、通过金融机构服务所获得的直接融资，主要包括银行承兑汇票、非金融企业股票筹资及企业债券的净发行等。③其他融资，主要包括小额贷款公司贷款、贷款公司贷款、产业基金投资等。

⑤外汇储备

外汇储备是指一国政府持有国际储备资产中的外汇部分，即一国政府在国外保有的以外币表示的债权。它的主要用途是清偿国际收支逆差、进行外汇交易和国际债务清算、干预外汇市场，一般包括国际上广泛使用的可兑换货币。其具体形式是：政府在国外短期存款或其他可在国外兑现的支付手段，如外国有价证券，外国银行的支票、期票、外币汇票等。

一国的国际储备包括：

外汇储备

黄金储备

特别提款权

在国际货币基金组织的储备头寸

⑥外汇占款

外汇占款是指中央银行收购外汇资产而相应投放的本国货币。由于人民币是非自由兑换货币，外资引入后需兑换成人民币才能进入流通使用，国家为了外资换汇要投入大量的资金，增加了货币的需求量，形成了外汇占款。

利率指标

利率【或利息率】是指在借贷期内所形成的利息额与本金的比率。利率直接反映的是信用关系中债务人使用资金的代价，也是债权人出让资金使用权的报酬。

利率可以分为

存款利率、贷款利率、国债利率、回购利率、同业拆借利率等。

再贴现率和同业拆借利率是基准利率。

随着市场经济的不断发展和政府宏观调控能力的 不断加强，利率特别是基准利率已经成为中央银行一项行之有效的货币政策工具。

①贴现率与再贴现率

贴现：

银行应客户的要求，买进其未到付款日期的票据。
贴现率：办理贴现业务时，银行向客户收取一定的利息，称为贴现利息或折扣，其对应的比率即贴现率。
再贴现率：商业银行由于资金周转的需要，以未到期的合格票据再向中央银行贴现时所适用的利率。再贴现是中央银行的一项主要的货币政策工具，可以影响商业银行的贷款数量，也经常被用作平衡国际收支的手段，其特点是灵活，可以根据经济需要随时调整。

②同业拆借利率

同业拆借利率是指银行同业之间的短期资金借贷利率。
同业拆借有两个利率：
拆进利率表示银行愿意借款的利率；
拆出利率表示银行愿意贷款的利率

③回购利率

回购利率是资金融入方【正回购方】在将债券出质给资金融出方【逆回购方】融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方按某一约定利率计算的资金额向逆回购方返还资金，逆回购方向正回购方返还原出质债券的融资行为。
该约定的利率即回购利率。

④各项存贷款利率

各项存贷款利率包括金融机构对客户存贷款利率，即城乡居 民和企事业单位存贷款利率、中国人民银行对金融机构存贷款利率、优惠贷款利率。

汇率指标

汇率是外汇市场上一国货币与他国货币相互交换的比率。
一般来说，国际金融市场上的外汇汇率是由一国货币所代表的实际社会购买力平价和自由市场对外汇的供求关系决定的。
汇率变动是国际市场商品和货币供求关系的综合反映。

【以外币为基准】
当汇率上升时，本币贬值，国外的本币持有人就会抛出本币，或加快从国内市场购买商品的速度。
对于国内来说，一方面是流回国内的本币增多，另一方面是从国内流出的商品增多，出口量扩大，这就形成了国内需求的扩大和供给的减少。
当汇率下降时，本币升值，国外对本币的需求增大以及流出增加，对国内的进口增加，这就使国内需求减少，使国内供给增加

总体效应：提高汇率会扩大国内总需求，降低汇率会缩减国 内总需求。
一国的汇率会因该国的国际收支状况、通货膨胀率、利率、经济增长率等的变化而波动；
汇率波动又会影响该国的进出口额和资本流动，并影响该国的经济发展。特别是在当前国际分工异常发达、各国间经济联系十分密切的情况下，汇率的变动对一国的国内经济、对外经济以及国际经济联系都产生着重大影响。
一国的汇率会因该国的国际收支状况、通货膨胀率、利率、经济增长率等的变化而波动；
汇率波动又会影响该国的进出口额和资本流动，并影响该国的经济发展。特别是在当前国际分工异常发达、各国间经济联系十分密切的情况下，汇率的变动对一国的国内经济、对外经济以及国际经济联系都产生着重大影响。

证券市场的供求关系分析

一般来说，成熟资本市场的供求关系是由资本收益率引导的供求关系，即资本收益率水平对证券价格有决定性的影响；
对于新兴资本市场，证券价格在很大程度上由证券的供求关系决定，即由一定时期内证券总量和资金总量的对比力量决定。
证券市场的供求关系的主体由供给方和需求方构成。

供给方

上市公司【企业】
政府与政府机构
金融机构

上市公司【企业】通过向市场发行股票、公司【企业】债券和权证等产品进行融资。
政府与政府机构包括中央政府、地方政府以及中央政府直属机构，其为债券的主要供给方。
金融机构作为证券市场的发行供给主体，既发行债券也发行股票。欧美等西方国家能够发行证券的金融机构一般都是股份公司，所以将金融机构发行的证券归入公司证券。我国和日本将金融机构发行的债券定义为金融债券，以突出金融机构作为证券发行的主体地位。

影响证券市场供给方的主要因素

上市公司是证券市场重要的供给主体，上市公司的质量和数量是证券市场供给方的主要影响因素。
【质量方面】上市公司的质量影响证券市场的前景、投资者的收益及投资热情、大盘指数及个股价格变动，这些因素将直接或间接影响证券市场的供给。
上市公司的质量和业绩情况也会影响公司本身的再筹资，从而影响股票的供给。
上市公司质量与经济效益是影响证券市场供给的最根本因素
【数量方面】与上市公司质量相比，上市公司数量直接决定证券市场供给。

影响公司数量的主要因素包括三点：

宏观经济环境
制度因素
市场因素

宏观经济环境：

如果宏观经济运行良好，投资扩张的企业增多，融资的需求 增加，这时将有更多的企业申请公开发行股票；同时，投资者良好的预期会促使其积极参与认购，上市公司数量也随之增加。这样上市流通股份的数量就会增加，市场的供给相应会增加。

制度因素：

影响证券市场供给的制度因素主要有三大因素：
发行上市制度
市场设立制度
股权流通制度

制度因素：

1999年前，我国的股票发行制度主要采取的是额度控制和地方政府推荐企业的股票发行制度。
2001年3月17日正式取消额度制，改而采取股票发行核准制。2023年2月17日，中国证监会与沪、深证券交易所发布实施了全面注册制改革。
【全面注册制改革制度规则介绍】
2023年2月17日，中国证监会发布全面实行股票发行注册制相关制度规则。
内容涵盖发行条件、 注册程序、保荐承销、重大资产重组、监管执法、投资者保护等各个方面。
主要内容包括：
一是精简优化发行上市条件。坚持以信息披露为核心，将核准制下的发行条件尽可能转化为信息披露要求。各市场板块设置多元包容的上市条件。
二是完善审核注册程序。
三是优化发行承销制度。对新股发行价格、规模等不设任何行政性限制，完善以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售等机制。
四是完善上市公司重大资产重组制度。各市场板块上市公司发行股份购买资产统一实行注册制，完善重组认定标准和定价机制，强化对重组活动的事中事后监管。
五是强化监管执法和投资者保护。依法从严打击证券发行、保荐承销等过程中的违法行为。细化责令回购制度安排。此外，全国股转公司注册制有关安排与证券交易所总体一致，并基于中小企业特点作出差异化安排。

市场因素：

当证券市场处于牛市的情况下，大量的场外资金流入股市，为上市公司的增发、配股提供了资金支持，也为非上市公司的首次公开发行【IPO】营造了良好的市场氛围，进而能够增加市场上的股票供给量。
当证券市场处于熊市的时候，市场的资金面压力增大，从而不利于股票有效供给的增加。
总的来看，上市公司的数量和质量将随国家宏观经济、证券市场监管政策的变化而变化。

证券市场的需求方

证券投资者是证券市场的需求主体，也是市场资金的供给者。投资者的存在使得各种证券的发行有了保证，直接融资渠道得以建立，市场的正常交易得以维持。
证券投资者之间的交易保证了证券市场资金和证券转换的连续性，是证券市场实现资源配置最重要的前提。
在证券市场的构成要素中，投资者与上市公司一起构成证券市场的重要基础。

影响证券市场需求方的主要因素

证券市场需求，即能够进入证券市场的资金总量。证券市场需求主要受到以下因素的影响：
宏观经济环境
政策因素
居民金融资产结构的调整
机构投资者的培育和壮大
资本市场的逐步对外开放

宏观经济环境：

如果宏观经济运行良好，社会资金供给往往会呈现出比较充 裕的局面，同时上市公司业绩的预期会得到相应改善，吸引投资者进一步进入证券市场，增加对股票的需求，进而增加证券市场资金的供给量。
如果宏观经济的前景堪忧，社会资金供给可能会呈现出比较紧张的局面，投资者调低对上市公司业绩的预期，减少对证券市场的投资，证券市场的资金供应量会相应减少

政策因素：

为了防范证券市场的风险，监管部门对进入证券市场的投资主体有着严格的规定。
市场准入政策、融资融券政策、金融监管政策、货币与财政政策在内的一系列政策，都会对证券市场的需求产生影响。

居民金融资产结构的调整：

居民的金融资产主要由银行存款、证券投资基金、股票、债券及信托资产等构成。
随着人民生活水平的不断提高、金融投资意识的加强，股票与基金投资占个人金融资产的比例不断提高，而且这种变化趋势是长期的。

机构投资者的培育和壮大：

目前，我国证券市场机构投资者已经形成了以银行、证券公司、保险公司、证券投资基金、社会保障基金、QFII、信托公司、财务公司、企业法人等为主体的多元化格局。
机构投资者的发展有助于提高资本市场对复杂度更高、交易量更大、业务形式更多元的证券需求。

资本市场的逐步对外开放

【服务性开放】
①允许投资银行、可以经营证券的商业银行、资产管理公司、各种基金（如养老基金、对冲基金、保险基金等）及基金管理公司、律师事务所、投资咨询公司等外国资本市场中介机构在本国资本市场上为证券投融资提供各种服务。
②允许本国资本市场中介机构在其他国家的资本市场上为证券投融资提供各种服务。
【投资性开放】
属于资本流动范畴，是与资本账户自由化相关的一个概念，是指资金在国内与国际资本市场之间的自由流动。资本市场的投资性开放包括：
①融资的开放：允许本国居民在国际资本市场上融资和外国居民在本国资本市场上融资。
②投资的开放：允许外国居民投资于本国的资本市场和允许本国居民投资于国际资本市场。投资性开放的结果是资本可在全球范围内充分配置。

证券市场对宏观经济政策的传导

1、宏观经济运行对证券市场的影响

企业经济效益
居民收入水平
投资者对股价的预期
资金成本

1）企业经济效益
无论从长期还是从短期看，宏观经济环境是影响公司生存、发展的最基本因素。
公司经济效益会随着宏观经济运行周期、宏观经济政策、利率水平和物价水平等宏观经济因素的变动而变动。
2）居民收入水平
在经济周期处于上升阶段或在提高居民收入政策的作用下，居民收入水平提高将会在一定程度上拉动消费需求，从而增加相关企业的经济效益；
居民收入水平的提高也会直接促进证券市场投资需求的提高。
3）投资者对股价的预期
投资者对股价的预期，也就是投资者的信心，是宏观经济影响证券市场走势的重要途径。
当宏观经济趋好时，投资者预期公司效益和自身的收入水平会上升，证券市场人气旺盛，推动市场平均价格走高；反之，则会令投资者对证券市场信心下降
4）资金成本
当国家经济政策发生变化，国家调整利率水平、征收利息税等政策以及实施消费信贷政策会影响居民、单位的资金持有成本。
如征收利息税的政策和利率水平的降低，将会促使部分资金由银行储蓄变为投资，从而影响证券市场的走向。

宏观经济变动与证券市场波动的关系

国内生产总值变动
经济周期变动
通货变动

1）国内生产总值变动：

  国内生产总值（GDP）是一国经济成就的根本反映。从长期看，在上市公司的行业结构与该国产业结构基本一致的情况下，股票平均价格的变动与GDP的变化趋势是相吻合的。但不能简单地认为GDP增长，证券市场就必将伴之以上升的走势，实际走势有时恰恰相反，需要将GDP与经济形势结合起来进行考察

①持续、稳定、高速的GDP增长
在这种情况下，社会总供给与社会总需求协调增长，经济结构逐步合理，趋于平衡，经济增长来源于需求刺激并使得闲置的或利用率不高的资源得以更充分利用，从而表明经济发展势头良好。
这时证券市场将基于下述原因而呈现上升走势：
②高通货膨胀下的GDP增长
当经济处于严重失衡下的高速增长时，总需求大大超过总供给，这将表现为高的通货膨胀率，这是经济形势恶化的征兆，如不采取调控措施，必将导致未来的滞胀。
这时经济中的各种矛盾会突出表现出来，企业经营将面临困境，居民实际收入也将降低，因而失衡的经济必将导致证券市场下跌。
③宏观调控下的GDP减速增长
当GDP呈失衡的高速增长时，政府可能采取宏观调控措施以维持经济的稳定增长，这样必然减缓GDP的增长速度。
如果调控目标得以顺利实现，GDP仍以适当的速度增长而未导致GDP的负增长或低增长，说明宏观调控措施十分有效，经济矛盾逐步得以缓解，并为进一步增长创造了有利条件。这时证券市场亦将反映这种好的形势而呈平稳渐升的态势
④转折性的GDP变动
如果GDP一定时期以来呈负增长，当负增长速度逐渐减缓并呈现向正增长转变的趋势时，表明恶化的经济环境逐步得到改善，证券市场走势也将由下跌转为上升。
当GDP由低速增长转向高速增长时，表明低速增长中，经济结构得到调整，经济的瓶颈制约得以改善，新一轮经济高速增长已经来临，证券市场亦将伴之以快速上涨之势。

2）经济周期变动：

经济周期是一个连续不断的过程，表现为扩张和收缩的交替出现。
某个时期产出、价格、利率、就业不断上升直至繁荣的高峰，之后可能面临经济的衰退，产出、产品销售、利率、就业率开始下降，直至萧条的低谷。
萧条阶段的明显特征：
需求严重不足，生产相对严重过剩，销售量下降，价格低落，企业盈利水平极低，生产萎缩，出现大量破产倒闭，失业率增大。
接下来则是经济重新复苏，进入一个新的经济周期
既然股价反映的是对经济形势的预期，因而其表现必定领先于经济的实际表现【除非预期出现偏差，经济形势本身才对股价产生纠错反应】。
当经济持续衰退至尾声即萧条时期，百业不振，投资者已远离证券市场，每日成交稀少。此时，那些有眼光而且在不停搜集和分析有关经济形势并作出合理判断的投资者已在默默吸纳股票，股价已缓缓上升。
当各种媒介开始传播经济日渐复苏时，股价实际上已经升至一定水平。而那些有识之士在综合分析经济形势的基础上，认为经济将不会再创热潮时，就悄然抛出股票，股价虽然还在上涨，但供需力量逐渐发生转变。
当经济形势逐渐被更多的投资者所认识，供求趋于平衡直至供大于求时，股价便开始下跌。
当经济形势发展按照人们的预期走向衰退时，与上述相反的情况便会发生。
3）通货变动
通货是指一个国家的法定货币，其国内购买力水平是以可比物价变动情况来衡量的。
一般在没有价格管制、价格基本由市场调节的情况下，通货变动与物价总水平变动是相等的。

宏观经济政策分析与传导机制

财政政策
货币政策
汇率政策
收入政策

财政政策
财政政策是政府依据客观经济规律制定的指导财政工作和处理财政关系的一系列方针、准则和措施的总称。
财政政策是当代市场经济条件下国家干预经济、与货币政策并重的一项手段，主要包括国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体制、转移支付制度等。这些手段可以单独使用，也可以配合协调使用

手段	具体内容
国家预算	国家预算是财政政策的主要手段。作为政府的基本财政收支计划，国家预算能够全面反映国家财力规模和平衡状态，并且是各种财政政策手段综合运用结果的反映，因而在宏观调控中具有重要的作用。在一定时期，当其他社会需求总量不变时，财政赤字具有扩张社会总需求的功能，财政采用结余政策和压缩财政支出具有缩小社会总需求的功能。国家预算的支持方向可以调节社会总供求的结构平衡。
税收	税收是国家凭借政治权力参与社会产品分配的重要形式。税收具有强制性、无偿性和固定性的特征，它既是筹集财政收入的主要工具，又是调节宏观经济的重要手段。税制的设置可以调节和制约企业间的税负水平。还可以根据消费需求和投资需求的不同对象设置税种或在同一税种中实行差别税率，以控制需求数量和调节供求结构。进口关税政策和出口退税政策对于国际收支平衡具有重要的调节功能。
国债	国债是国家按照有偿信用原则筹集财政资金的一种形式，也是实现政府财政政策、进行宏观调控的重要工具。国债可以调节国民收入的使用结构和产业结构，用于农业、能源、交通和基础设施等国民经济的薄弱部门和瓶颈产业的发展，调整固定资产投资结构，促进经济结构的合理化。政府还可以通过发行国债调节资金供求和货币流通量。
财政补贴	财政补贴是国家为了某种特定需要，将一部分财政资金无偿补助给企业和居民的一种再分配形式；我国财政补贴主要包括：价格补贴、企业亏损补贴、房租补贴、财政贴息、职工生活补贴和外贸补贴等。
财政管理体制	财政管理体制是中央与地方、地方各级政府之间以及国家与企事业单位之间资金管理权限和财力划分的一种根本制度，其主要功能是调节各地区、各部门之间的财力分配。
转移支付制度	转移支付制度是中央财政将集中的一部分财政资金，按一定的标准拨付给地方财政的一项制度。主要功能是调整中央政府与地方政府之间的财力纵向不平衡，调整地区间财力横向不平衡。

货币政策

货币政策是指政府为实现一定的宏观经济目标所制定的关于货币供应和货币流通管理的基本方针和基本准则。
①货币政策对宏观经济进行全方位的调控，作用表现在：
第一，通过调控货币供应总量保持社会总供给与总需求的平衡。
第二，通过调控利率和货币总量控制通货膨胀，保持物价总水平的稳定。
第三，调节国民收入中消费与储蓄的比例。
第四，引导储蓄向投资的转化并实现资源的合理配置。

货币政策工具：

1）一般性政策工具
中央银行经常采用的三大政策工具，包括：
法定存款准备金率
再贴现 政策
公开市场业务
A、法定存款准备金率
法定存款准备金率是指中央银行规定的金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而存放在中央银行的存款占其存款总额的比例。
当中央银行提高法定存款准备金率时，商业银行可运用的资金减少，发放贷款能力下降，货币乘数变小，市场货币流通量便会相应减少。所以，在通货膨胀时，中央银行可提高法定准备金率；反之，则降低法定准备金率
由于货币乘数的作用，法定存款准备金率的作用效果十分明显，它的调整很大程度上会影响整个经济和社会心理预期，因此一般中央银行对于法定存款准备金率的调整会维持审慎态度。
B、再贴现政策
再贴现政策是指中央银行对商业银行用持有的未到期票据向中央银行融资所作的政策规定。
再贴现政策一般包括再贴现率的确定和再贴现的资格条件。
再贴现率主要体现短期政策效应。
中央银行根据市场资金供求状况调整再贴现率，以影响商业银行借入资金成本，进而影响商业银行对社会的信用量，从而调整货币供给总量
C、公开市场业务
在多数发达国家，公开市场业务操作是中央银行调整基础货币流通量、调节市场流动性的主要货币政策工具，中央银行通过与指定交易商进行有价证券和外汇交易，实现货币政策调控目标。
中国公开市场业务包括人民币操作和外汇操作两部分。
公开市场业务目前已成为中国人民银行货币政策日常操作的重要工具，对于调节货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势发挥了重要的作用。
2）选择性政策工具
直接信用控制
间接信用指导
A、直接信用控制
直接信用控制是指以行政命令或其他方式，直接对金融机构尤其是商业银行的信用活动进行控制。其具体手段包括：规定利率限额与信用配额、信用条件限制，规定金融机构流动性比率和直接干预等。
B、间接信用指导
间接信用指导是指中央银行通过道义劝告、窗口指导等办法间接影响商业银行等金融机构行为的做法

汇率政策

自由浮动汇率
有管理浮动汇率
目标区间管理
固定汇率
| 汇率制度 | 具体内容 |
|—|—|
| 自由浮动汇率（清洁浮动） | 自由浮动汇率制度是指汇率由货币的供求关系决定，央行不对外汇市场实施任何干预措施，市场参与者根据物价水平变化、利差、经济增长和其他相关的变量决定外汇交易。这些经济变量会受政府政策等多种因素的影响；同时，市场参与者对此作出反应并不断调整自己的买卖决策。因此，在自由浮动汇率制度下，汇率往往很不稳定。 |
| 有管理的浮动汇率（肮脏浮动） | 汇率大幅度波动可能会危害一个国家的经济稳定。例如，一个国家货币的快速升值会打击这个国家的出口行业；相反，快速的贬值可能会带来高通货膨胀。更进一步说，汇率的不稳定增加了经济活动的不确定性，使得国际交易中风险增大。因此，绝大部分实行浮动汇率制度的国家都采取措施避免汇率大幅度波动，这样的汇率制度即为有管理的浮动汇率制度。

央行干预是避免汇率大幅度波动的手段，主要有三种干预措施：①部分中央银行的干预目标是平滑日常的波动，但不会尝试干预货币的基本趋势。②一种更加积极的干预是逆经济风向而行。阻止那些由于暂时性的事件引起的外汇市场上突然的短期或中期波动。然而，这种干预意在推延而非抵抗货币的基本趋势。③非官方盯住，指的是央行通过对市场的干预使汇率变化不得超出官方非公开的汇价上下限。

央行对外汇市场的干预分为两种干预方式：①有对冲的干预：包括在外汇市场上的操作和在国内债券市场上的对冲操作两个步骤。例如，央行可以抛售外汇的同时回购国债，以此保持总的货币供给不变。有对冲的干预对经济不会产生系统性的冲击，这种操作常常是在外汇市场上表现央行所期望保持的汇率水平的一种信号。②无对冲的干预。 |
| 目标区间管理 | 目标区间管理是减少汇率波动的另一种汇率制度。在目标区间汇率制度下，一个国家的中央银行将调整其货币政策以保持汇率在一个以中心汇率为基准上下浮动的区间内。1978-1998年欧洲货币体系（EMS）就是这样一种汇率制度。目标区间管理降低了由汇率波动造成的不稳定性。 |
| 固定汇率 | 在固定汇率制度下，政府将汇率维持在某一个目标水平。事实上，固定汇率制度相当于浮动区间很小的目标区间汇率制度，一旦这个国家的汇率偏离固定水平超过一个既定的百分比，央行将进入外汇市场进行干预。

固定汇率有时会变得不稳定，汇率水平会突然变化。如果一个国家迫于市场压力放弃原先的目标汇率而实行新的汇率，则称之为汇率的再安排。之所以实施汇率再安排，有时是为了解决长期性的经常项目赤字或盈余。汇率再安排可以是本币的升值，也可以是本币的贬值，但如果对汇率的再安排过于频繁，那么汇率制度将丧失了可信性，而且浮动汇率制度的内在不稳定性仍然存在。 |

我国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

【汇率对证券市场的影响】

一般来讲，一国的经济越开放，证券市场的国际化程度越高，证券市场受汇率的影响越大。
这里汇率用单位外币的本币标值来表示。
一般而言，以外币为基准，汇率上升，本币贬值，本国产品竞争力强，出口型企业收益将增加，因而企业的股票和债券价格将上涨；相反，依赖于进口的企业成本增加，利润受损，股票和债券的价格将下跌。
同时，汇率上升，本币贬值，将导致资本流出本国，资本的流失将使得本国证券市场需求减少，从而市场价格下跌。
汇率上升时，本币表示的进口商品价格提高，进而带动国内物价水平上涨，引起通货膨胀。
通货膨胀对证券市场的影响需根据当时的经济形势、政策导向和企业具体情况进行分析。
为维持汇率稳定，政府可能动用外汇储备，抛售外汇，从而减少本币的供应量，使得证券市场价格下跌，直到汇率恢复均衡，反面效应可能使证券价格回升。
如果政府利用债市与汇市联动操作达到既控制汇率的升势又不减少货币供应量，即抛售外汇的同时回购国债，则将使国债市场价格上涨。

收入政策

收入政策是国家为实现宏观调控总目标和总任务，针对居民收入水平高低、收入差距大小在分配方面制定的原则和方针。
与财政政策、货币政策相比，收入政策具有更高一层次的调节功能，它制约着财政政策和货币政策的作用方向和作用力度，而且收入政策最终也要通过财政政策和货币政策来实现。
收入政策目标包括收入总量目标和收入结构目标：
1）收入总量目标着眼于近期的宏观经济总量平衡，着重处理积累和消费、居民短期生活水平改善和国家长远经济发展的关系以及失业和通货膨胀的问题。
2）收入结构目标着眼于处理各种收入的比例，以解决公共消费和私人消费、收入差距等问题。
收入总量调控政策可以通过财政、货币机制来实施，还可以通过行政干预和法律调整等机制来实施。
财政机制通过预算控制、税收控制、补贴调控和国债调控等手段贯彻收入政策。
货币机制通过调控货币供应量、调控货币流通量、调控信贷方向和数量、调控利息率等贯彻收入政策。因而，收入总量调控通过财政政策和货币政策的传导对证券市场产生影响。
着眼于短期供求总量均衡的收入总量调控通过财政、货币政策来进行，因而收入总量调控通过财政政策和货币政策的传导对证券市场产生影响。

行业分析

####（一）行业分析的主要内容
1、行业分析的基本要素和基本组成
行业是指从事相同性质的经济活动的所有单位的集合，如房地产业、金融业、批发和零售业等。
单位是指有效地开展各种经济活动的实体，是划分国民经济行业的载体。
从严格意义上讲，行业与产业有差别，主要是适用范围不一样。产业作为经济学的专门术语，有更严格的使用条件。
产业一般具有三个特点：
1）规模性：产业的企业数量、产品或服务的产出量达到一定的规模。
2）职业化：形成了专门从事这一产业活动的职业人员。
3）社会功能性：这一产业在社会经济活动中承担一定的角色，而且是不可缺少的。行业虽然也拥有职业人员，也具有特定的社会功能，但一般没有规模上的约定。
行业分析的基本组成包括：
解释行业本身所处的发展阶段及其在国民经济中的地位，分析影响行业发展的各种因素以及判断对行业影响的力度，预测并引导行业的未来发展趋势，判断行业投资价值，揭示行业投资风险，从而为政府部门、投资者及其他机构提供决策依据或投资依据。

行业经济是宏观经济的构成部分，宏观经济活动是行业经济活动的总和。
行业经济活动是介于宏观经济活动和微观经济活动中的经济层面，是中观经济分析的主要对象之一。
宏观经济分析是为了掌握证券投资的宏观环境，把握证券市场的总体趋势。但宏观经济分析并不能提供具体的投资领域和投资对象的建议。
对于投资决策来说，除了宏观经济分析之外，还需要深入的行业分析和公司分析。

行业分析是对上市公司进行分析的前提，也是连接宏观经济分析和上市公司分析的桥梁，是基本分析的重要环节。
行业有自己特定的生命周期。处在生命周期不同发展阶段的行业，其投资价值也不一样。在国民经济中具有不同地位的行业，其投资价值也不一样。
公司的投资价值可能会由于所处行业不同而有明显差异。因此，行业是决定公司投资价值的重要因素之一。

2、经济周期与行业分析

按照行业变动与国民经济总体的周期变动的关系，可以将行业分为三类
增长型行业
周期性行业
防守型行业
（1）增长型行业
增长型行业的运行状态与经济活动总水平的周期及其振幅并不紧密相关。这些行业收入增长的速率并不会总是随着经济周期的变动而同步变动，因为它们主要依靠技术的进步、产品的创新及更优质的服务，从而使其长期处于增长状态。
在过去的几十年内，计算机和互联网行业表现出了这种形态。高增长行业对投资者吸引力较大，主要是因为这些行业在经济周期性波动中给投资者提供了一种财富保值增值的手段

在经济高涨时，高增长行业的发展速度通常高于平均水平；
在经济衰退时期，高增长行业受到的影响通常也较小甚至仍能保持一定的增长。
由于这些行业的股票价格不会随着经济周期的变化而明显变化，投资者往往难以把握精确的投资时机。

（2）周期型行业
周期型行业的运行状态与经济周期紧密相关。
当经济处于上升时期，这些行业会紧随其扩张；
当经济衰退时，这些行业也相应衰落，周期型行业收益的变化幅度往往会在一定程度上夸大经济的周期性。
【原因】当经济上行时，对这些行业相关产品的购买相应增加；当经济衰退时，这些行业相关产品的购买被延迟到经济改善之后。例如消费品业、耐用品制造业及其他需求收入弹性较高的行业，就属于典型的周期性行业。
（3）防守型行业
防守型行业的经营状况在经济周期的上升和下降阶段都相对稳定。这种行业形态的存在是因为该类型行业的产品需求相对稳定，需求弹性小，即使经济周期处于衰退阶段，对这种行业的影响也比较小。甚至有些防守型行业在经济衰退时期还会有一定的实际增长。
防守型行业的产品往往是生活必需品或是必要的公共服务，是公众相对稳定的需求，因而行业中有代表性的公司盈利水平相对较稳定。
例如，食品业和公用事业就属于典型的防守型行业。也正是因为这个原因，投资于防守型行业一般属于收入型投资策略，而非资本利得型投资策略。

3、行业的市场结构分析

各行业的市场是不同的，即存在着不同的市场结构。
市场结构是市场竞争或垄断的程度。
根据该行业中企业数量的多少、进入限制程度和产品差别，行业基本上可分为四种市场结构：
1）完全竞争
竞争不受任何阻碍和干扰的市场结构。其特点是：
①生产者众多，各种生产资料可以完全流动。
②产品不论是有形或无形的，都是同质的、无差别的。
③没有一个企业能够影响产品的价格，企业是价格的接受者而不是价格的制定者。
④企业的盈利基本上由市场对产品的需求来决定。
⑤生产者可自由进入或退出这个市场。
⑥市场信息对买卖双方都是畅通的，生产者和消费者对市场情况非常了解。
完全竞争是一个理论上的假设，该市场结构得以形成的根本因素在于企业产品的无差异，所有的企业都无法控制产品的市场价格。
在现实经济中，完全竞争的市场类型是少见的，初级产品【如农产品】的市场类型较类似于完全竞争。

2）垄断竞争
垄断竞争型市场是指既有垄断又有竞争的市场结构。
在垄断竞争型市场上，每家企业都在市场上具有一定的垄断力，但它们之间又存在激烈的竞争。
其特点：
①生产者众多，各种生产资料可以流动。
②生产的产品同种但不同质，即产品之间既存在可替代性，也存在着差异。产品的差异性是指各种产品之间存在着实际或想象上的差异。这是垄断竞争与完全竞争的主要区别。
③由于产品差异性的存在，生产者可以树立自己产品的信誉，从而对其产品的价格有一定的控制能力。垄断竞争型市场中有大量企业，但没有一个企业能有效影响其他企业的行为
该市场结构中，造成垄断现象的原因是产品差别，造成竞争现象的原因是产品同种，即具有可替代性。
在国民经济各行业中，制成品【如纺织、服装等轻工业产品】的市场类型一般属于垄断竞争。

3）寡头垄断
寡头垄断型市场是指相对少量的生产者在某种产品的生产中占据很大市场份额，从而控制了这个行业的供给的市场结构。该市场结构得以形成的原因有：
①这类行业初始投入资本较大，进入门槛较高，阻止了大量中小企业的进入。
②这类产品具备规模效应，只有在大规模生产时才能获得好的效益，在竞争中自然淘汰大量的中小企业。
在寡头垄断的市场上，由于这些少数生产者的产量非常大，因此他们对市场的价格和交易具有一定的垄断能力。同时，由于只有少量的生产者生产同一种产品，因而每个生产者的价格政策和经营方式及其变化都会对其他生产者产生重要影响。
因此，在这个市场上，通常存在着一个起领导作用的企业，其他企业跟随该企业定价与经营方式的变化而相应进行某些调整
资本密集型、技术密集型产业，如钢铁、 汽车等重工业以及少数储量集中的矿产品如石油等的市场多属这种类型。
生产这些产品所必需的巨额投资、复杂的技术或产品储量的分布限制了新企业对这些市场的进入。
4）完全垄断
完全垄断型市场是指独家企业生产某种特质产品的情形，即整个行业的市场完全处于一家企业所控制的市场结构。
特质产品是指那些没有或缺少相近的替代品的产品
①完全垄断可分为两种类型：
A、政府完全垄断：通常在公用事业中居多，如国有铁路、邮电等部门。
B、私人完全垄断：如根据政府授予的特许专营，或根据专利生产的独家经营以及由于资本雄厚、技术先进而建立的排他性的私人垄断经营。
②完全垄断型市场结构的特点：
一是市场被独家企业所控制，其他企业不可以或不可能进入该行业。
二是产品没有或缺少相近的替代品。
三是垄断者能够根据市场的供需情况制定理想的价格和产量，在高价少销和低价多销之间进行选择，以获取最大的利润。
四是垄断者在制定产品的价格与生产数量方面的自由性是有限度的，要受到有关反垄断法和政府管制的约束。
在当前的现实生活中没有真正的完全垄断型市场，每个行业都或多或少地存在竞争。
公用事业【如发电厂、煤气公司、自来水公司和邮电通信等】和某些资本、技术高度密集型或稀有金属矿藏的开采等行业属于接近完全垄断的市场类型。
在分析行业的市场结构时，通常会使用到行业集中度。
【行业集中度】又称行业集中率或市场集中度，是指某行业相关市场内前N 家最大的企业所占市场份额（产值、产量、销售额、销售量、职工人数、资产总额等）的总和。
行业集中度【CR】一般以某一行业排名前4位的企业的销售额(或生产量等数值)占行业总的销售额的比例来度量，表示为CR4 。CR4越大说明这一行业的集中度越高，市场越趋向于垄断；反之集中度越低，市场越趋向于竞争

4、行业中的竞争情况分析

1）产业价值链分析
美国哈佛商学院教授迈克尔·波特在其1985年出版的《竞争优势》一书中提出了价值链理论。
他认为，企业内部各业务单 元的联系构成了企业的价值链， 一般企业都可以视为一个由管理、设计、采购、生产、 销售、交货等一系列创造价值的活动所组成的链条式集合体。
2）行业竞争结构分析
迈克尔·波特认为，决定企业盈利能力的首要因素是产业吸引力，而产业吸引力的大小取决于产业内部的竞争结构，具体来说包含五种竞争力量，即供应商议价能力、购买者议价能力、行业内竞争者竞争能力、潜在竞争者进入的能力、替代品的替代能力。
这五种基本竞争力量的状况及其综合强度决定着行业内的竞争激烈程度，决定着行业内的企业可能获得的利润水平。
这五种竞争力量抗衡的结果共同决定着行业的发展方向，也共同决定行业竞争的强度和获利能力。
但是各种力量的作用是不同的，常常是最强的某个力量或某几个力量处于支配地位、起着决定性的作用。

行业生命周期分析

每个行业都会经历一个由成长到衰退的发展演变过程，该过程便被称为行业的生命周期。
一般来说，行业的生命周期可分为：
幼稚期
成长期
成熟期
衰退期

1）初创期【幼稚期】

资本的支持与资源的稳定供给是行业形成的基本保证。
行业形成的方式有三种：
分化
衍生
新生长方式
①分化：新行业从原行业（母体）中分离出来，分解为一个独立的新行业，比如电子工业从机械工业中分化出来，石化行业从石油工业中分化出来等。
②衍生：出现与原有行业相关、相配套的行业，如汽车业衍生出来的汽车修理业，房地产业衍生出来的房地产咨询业等。
③新生长方式：新行业以相对独立的方式进行，并不依附于原有行业。这种行业的产生往往是科学技术产生突破性进步的结果，经常萌芽于实验室或者科技园区。
在这一阶段，由于新行业刚刚诞生或初建不久，只有为数不多的投资公司投资于这个新兴的行业。另外创业公司的研究和开发费用较高，而大众对其产品尚缺乏全面了解，致使产品市场需求狭小，销售收入较低，因此这些创业公司财务上可能不但没有盈利，反而出现较大亏损。同时较高的产品成本和价格与较小的市场需求之间的矛盾使得创业公司面临很大的市场风险，而且还可能因财务困难而引发破产风险。
因此这类企业更适合投机者和创业投资者。
在初创期后期，随着行业生产技术的成熟、生产成本的降低和市场需求的扩大，新行业逐步由高风险、低收益的初创期迈入高风险、高收益的成长期。

2）成长期

行业的成长实际上就是行业的扩大再生产。
各个行业成长的能力是有差异的。
成长能力主要体现在生产能力和规模的扩张、区域的横向渗透能力以及自身组织结构的变革能力。

判断一个行业的成长能力，可以从以下几个方面考察：

①需求弹性：一般而言，需求弹性较高的行业成长能力也较强。
②生产技术：技术进步快的行业，创新能力强，生产率上升快，容易保持优势地位，其成长能力也强。
③产业关联度：产业关联度强的行业，成长能力也强。
④市场容量与潜力：市场容量和市场潜力大的行业，其成长空间也大。
⑤行业在空间的转移活动：行业在空间转移活动停止， 一般可以说明行业成长达到市场需求边界，成长期也就进入尾声。
⑥产业组织变化活动：在行业成长过程中， 一般伴随着行业中企业组织不断向集团化、大型化方向发展。

3）成熟期

进入成熟期的行业市场存在少数资本雄厚、技术先进的大厂商，各厂商分别占有自己的市场份额，整个市场的生产布局和份额在相当长的时期内处于稳定状态。
厂商之间的竞争手段逐渐从价格手段转向各种非价格手段，如提高质量、改善性能和加强售后服务等。
行业的利润由于一定程度的垄断达到了较高的水平，而风险却因市场结构比较稳定、新企业难以进入而较低。

行业成熟表现在四个方面：

①产品的成熟。产品的成熟是行业成熟的标志。在此阶段产品的基本性能、式样、 功能、规格、结构都将趋向成熟，且已经被消费者习惯使用。
②技术上的成熟。行业内企业普遍采用的是有一定先进性、稳定性的技术。
③生产工艺的成熟。行业普遍采用相对标准化的、可靠的生产方法和工作规程，与技术水平匹配。
④产业组织上的成熟。也就是说，行业内企业间建立起了良好的分工协作关系，市场竞争是有效的，市场运作规则合理，市场结构稳定

行业处于成熟期的特点主要有：

①企业规模空前、地位显赫，产品普及程度高。
②行业生产能力接近饱和，市场需求也趋于饱和，买方市场出现。
③构成支柱产业地位，其生产要素份额、产值、利税份额在国民经济中占有一席之地。但通常在短期内很难识别一个行业何时真正进入成熟期。

4）衰退期

行业衰退是行业经济新陈代谢的表现。行业衰退可以分为：
①自然衰退：一种自然状态下到来的衰退。
②偶然衰退：在偶然的外部因素作用下，提前或者延后发生的衰退。
行业衰退还可以分为：
①绝对衰退：行业本身内在的衰退规律起作用而发生的规模萎缩、功能衰退、产品老化。
②相对衰退：行业因结构性原因或者无形原因引起行业地位和功能发生衰减的状况，而并不一定是行业实体发生了绝对的萎缩。
衰退期出现在较长的稳定期之后。
由于大量替代品的出现，原行业产品的市场需求开始逐渐减少，产品的销售量也开始下降，某些厂商开始向其他更有利可图的行业转移资金，因而原行业出现了厂商数目减少、利润水平停滞不前或不断下降的现象。
至此整个行业便进入了衰退期。
在很多情况下，行业的衰退期往往比行业生命周期的其他三个阶段的总和还要长，大量的行业都是衰而不亡，甚至会与人类社会长期共存。例如，钢铁业、纺织业在衰退，但是人们却看不到它们的消亡
| | 幼稚期 | 成长期 | 成熟期 | 衰退期 |
|—|—|—|—|—|
| 公司数量 | 少 | 增加 | 减少 | 少 |
| 产品价格 | 高 | 下降 | 稳定 | — |
| 利润 | 亏损 | 增加 | 高 | 减少→亏损 |
| 风险 | 高 | 高 | 降低 | 增大 |

####（二）行业轮动
行业轮动是一种市场短期趋势的表现形式，在一个完整的经济周期中，有些行业是先行行业，有些是跟随行业。
1、行业轮动的特征
行业轮动是利用市场趋势获利的一种主动交易策略，根据不同行业的区间表现差异性进行轮动配置，力求能够抓住区间内表现较好的行业、剔除表现不佳的行业，以达到投资收益最大化的目的。

行业轮动的驱动因素

1）市场驱动：在经济上升阶段，汽车、房地产等先导性行业的上升，将逐步带动机械装备制造、钢铁、化工、有色、建材等中游投资品的兴起，并将传导到煤炭、石油、电力等上游能源原材料行业，最后传导到防御板块后再开始新的一轮周期。
2）国家政策驱动：国家政策驱动是指政府的政策、法规和措施对经济和行业的发展产生影响。
政府在决策和执行过程中可以通过一系列手段来影响行业轮动，这些手段包括：
①战略规划：政府通过制定长期的经济和产业战略规划来引导特定行业的发展方向。例如政府可能推动发展新兴产业，如清洁能源、数字经济等，以促进经济结构的升级和转型。
②财政政策：政府通过税收政策和财政支出来直接或间接地影响行业。税收优惠和补贴等措施可以鼓励某些行业的发展，而高额税收则可能对其他行业产生冲击。
③货币政策：政府的货币政策，特别是利率调控，会对企业的融资成本和消费者的信贷需求产生影响，从而影响行业的投资和需求情况。
④研发支持：政府通过提供科研经费、技术支持和知识产权保护等手段，鼓励创新和技术进步，从而推动相关行业的发展。
⑤教育与培训：政府的教育和培训政策会影响劳动力素质和技能，从而影响各个行业的竞争力。
3）出口驱动
4）科技驱动：
行业轮动的主要策略及配置
轮动投资策略是通过对特定代理变量的观测适时投资强势投资品种，从而获取超额收益。
轮动投资策略有：
①主动轮动：通过代理变量的预示作用选择未来表现强势的行业进行投资；
②被动轮动：在轮动趋势确立后进行相关行业的投资，代理变量主要用来刻画轮动趋势。
1）主动轮动策略：
①宏观经济周期：投资者应密切关注宏观经济指标和经济周期，以把握整体经济走势。在经济周期的不同阶段，不同行业会表现出不同的增长和回报特征。
例如经济复苏时期通常有利于消费类和工业类行业，而经济衰退时期可能会看好防御性行业如公用事业和医疗保健。
②技术和基本面分析：投资者可以使用技术分析和基本面分析来识别行业轮动的机会。技术分析可以帮助发现行业价格走势的趋势和拐点，而基本面分析则着重于了解行业的盈利能力、估值、市场前景等因素。
③关注政策和事件：政府政策和重大事件通常会对某些行业产生显著影响。投资者应密切关注政策变化和全球事件，以便把握投资机会和规避风险。
2）被动轮动策略：

①分散投资：行业轮动涉及不同行业之间的切换，投资者应将资金分散投资到不同的行业以降低特定行业波动对投资组合的影响。分散投资可以通过投资行业ETF或行业基金实现。
②跟踪指数：跟踪行业指数是一种简单的行业轮动配置方法。通过购买跟踪特定行业指数的 ETF或指数基金，投资者可以获得该行业的整体回报。当投资者认为某个行业有望表现良好时，可以增加该行业的权重，反之则减少权重或转向其他行业

行业轮动介入时点选择

行业轮动的时机是最难掌握的，需要对经济周期和市场周期进行前瞻性判断。
1）四种周期：包括政策周期、市场周期（估值周期）、经济周期和盈利周期。
在市场的不同阶段，这四种周期的演变速度和先后次序不同。熊末牛初，股市见底时这四种周期显现的先后次序是：
政策周期领先于市场周期；市场周期领先于经济周期；经济周期领先于盈利周期。
熊末牛初，判断市场走势，资金面和政策面是领先指标，基本面是滞后指标。
2）三种杠杆
财务杠杆：对利率的弹性
运营杠杆：对经济的弹性
估值杠杆：对剩余流动性的弹性
第一阶段：熊市见底时，经济低迷，货币政策宽松，利率不断降低，通常是财务杠杆高的企业先见底，剩余企业的市场份额和定价权都得到提高；
第二阶段：经济开始复苏，利率稳定于低位，此时的行业轮动通常是运营杠杆高的行业领涨
第三阶段：经济繁荣，利润快速增长，股票价格涨幅更大，估值扩张替代基本面改善成为推动股价的主动力，这时有想象空间的股票往往能够领涨；
第四阶段：熊牛替换时，不应过度关注盈利增长的确定性，而应关注股票对各种正在改善的外部因素的弹性。

股票估值原理与方法

内在价值

股票的内在价值又称理论价值，决定股票的市场价格，市场价格总是围绕内在价值波动。研究、发现股票的内在价值并将内在价值与市场价格相比较、进而决定投资策略，是证券研究、投资管理的主要任务。
经济形势的变化、宏观经济政策的调整、供求关系的变化等都会影响上市公司未来的收益，引起内在价值的变化，各种价值模型计算出来的内在价值也只是估计值。

理论价格

可以认为，股票的未来股息收入、资本利得收入是股票的未来收益，也称为期值。
将股票的期值按必要收益率和有效期限折算成今天的价值，即为股票的现值。
股票的现值就是股票未来收益的当前价值，即人们为了得到股票的未来收益愿意付出的代价。

股票及其他有价证券的理论价格就是以一定的必要收益率计算出来的未来收益的现值。

市场价格

股票的市场价格一般是指股票在二级市场上交易的价格。股票的市场价格由股票的价值决定，受多种因素的影响。
其中，供求关系也就是买卖双方力量强弱是最直接的影响因素，其他因素都是通过作用于供求关系来影响股票价格的。因为这些影响因素复杂多变，所以股票的市场价格呈现出高低起伏的波动性特征。
根据供求规律，价格是供求对比的产物，同时也是恢复供求平衡的关键变量。

（二）股票估值

股票估值是指对股票价值的评估，是股票交易的前提和基础。
1、影响股票投资价值的因素
1）影响股票投资价值的内部因素
一般来讲，影响股票投资价值的内部因素主要包括公司净资产、盈利水平、股利政策、股份分割、增资和减资以及资产重组等。
2）影响股票投资价值的外部因素
宏观经济因素
行业因素
市场因素

2、绝对估值法

绝对估值法是指通过对公司历史及当前的基本面进行分析，并对未来经营状况和财务数据进行预测，从而获得证券内在价值的方法。
基本原理：假设资产的内在价值是由拥有资产的投资者在未来时期所接受的现金流决定的，将这一系列现金流以一定贴现率贴现到现在，再进行加总就得到了相应价值，即现金流贴现法【DCF】。
由于现金流是未来时期的预期值，因此必须按照一定的贴现率折算成现值。
也就是说，一种资产的内在价值等于预期现金流的现值。

股权价值=企业价值-净债务=企业价值-（债务-现金）

1）股利贴现模型【DDM】
①一般公式
V = D₁/(1+k) + D₂/(1+k)² + D₃/(1+k)³ + … + D∞/(1+k)∞
= Σ(t=1 to ∞) Dt/(1+k)^t
。根据公式，可以引出净现值的概念。净现值（NPV）等于内在价值（V）与成本（P）之差，即：

NPV = V - P = Σ (t=1 to ∞) [Dt / (1+k)^t] - P

式中：P 为在 t=0 时购买股票的成本。

NPV＞0，意味着所有预期的现金流入的现值之和大于投资成本，即这种股票价格被低估，因此购买这种股票可行；
NPV＜0，意味着所有预期的现金流入的现值之和小于投资成本，即这种股票价格被高估，因此购买这种股票不可行。
②内部收益率
内部收益率是指使投资净现值等于零的贴现率。如果用k代表内部收益率
使未来股息流贴现值恰好等于股票市场价格的贴现率实际上就是内部收益率。
由此可见，内部收益率实际上是使得未来股息流贴现值恰好等于股票市场价格的贴现率。
将k与具有同等风险水平股票的必要收益率k相比较：
如果k*>k，则可以考虑购买这种股票；
如果k*<k，则不应购买这种股票。
③ 零增长模型

零增长模型假定股利增长率 g 等于 0，即未来的股利为固定水平。根据这个假定，用 D0 来替换 D，得：

V = Σ(t=1 to ∞) D0/(1+k)^t = D0 · Σ(t=1 to ∞) 1/(1+k)^t

根据数学中无穷级数的性质，零增长模型的公式即：

V = D0 / k

举例：如果某只股票每年稳定发放股利 2 元，投资者要求的必要报酬率 k 是 10%，那么这只股票的内在价值就是 V = 2/0.1 = 20 元。
④ 不变增长模型

假设股利永远按不变的增长率增长，就可以建立不变增长模型。不变增长模型的公式为：

V = D1 / (k - g)
【单选-2】某公司去年每股收益为3元，去年每股分配现金红利2元，预计今年股利分配以3％的速度增长。假定必要收益率为5％，公司股票的市场价格等于其内在价值，股利免征所得税，那么（　　）
根据不变增长模型，
股票的内在价值=2×（1+3%）/（5%-3%）=103元；
市盈率=103/3=34.33倍

⑤ 可变增长模型

现实生活中，公司的股利往往不是固定的，比如在一段时间里高速增长，在后续时间里按固定速率增长或维持不变。以两阶段的二元增长模型为例，假定在时间 L 以前，股利以一个不变的增长速度 g1 增长；在时间 L 后，股利以另一个不变的增长速度 g2 增长。在此假定下，可以建立二元可变增长模型：

V = Σ(t=1 to L) D0(1+g1)^t/(1+k)^t + 1/(1+k)^L × D(L+1)/(k-g2)
【单选-1】某公司上年年末支付每股股息为2元，预期回报率为15%，未来3年中股息的超常态增长率为20%，随后的增长率为8%，则股票的价值为（　　）元。
A．30
B．34.29
C．41.60
D．48
拆开来看两部分：

第一部分：高增长期（0 到 L）各期股利分别贴现

Σ(t=1 to L) D0(1+g1)^t/(1+k)^t

就是把第1年到第L年，每年按 g1 增长的股利 Dt = D0(1+g1)^t，各自除以 (1+k)^t 贴现回现在，再加总——对应你上一题里算 PV(D1)+PV(D2)+PV(D3) 那一步。

第二部分：稳定增长期的终值再贴现

1/(1+k)^L × D(L+1)/(k-g2)
D(L+1)/(k-g2) 就是戈登不变增长模型，算的是”站在第 L 期末”这个时点上，未来永续按 g2 增长的股利流的现值（即终值 VL）
其中，DL+1 为2*(1+20%)^3 *（1+8%）/(15%-8%)
1/(1+k)^L 是把这个”第 L 期末的终值”再贴现 L 期，拉回到今天（t=0）

对照你刚做的那道题：那道题里 L=3（高增长期是前3年），g1=20%，g2=8%，D0=2，k=15%。代入这个通用公式，第一部分算出的就是 PV(D1)+PV(D2)+PV(D3)≈6.536，第二部分算出的就是 PV(V3)≈35.06，两者相加就是最终答案 41.60。也就是说，你上一题其实就是在手算这个二元可变增长模型公式的具体数值版本。

2）自由现金流贴现模型【FCFM】
自由现金流量，是指公司产生的、在满足再投资需要之后剩余的现金流量，这部分现金流量是在不影响公司持续发展的前提下可供分配给股东和债权人的最大现金额度。
通常，可以将自由现金流分为企业自由现金流【FCFF】和股东自由现金流【FCFE】两种。
①企业自由现金流贴现模型：
第一步：计算企业自由现金流。
企业自由现金流的计算与红利贴现模型相似，也分为零增长、固定增长、可变增长几种情况，只是将各期红利改为各期企业自由现金流。企业自由现金流计算公式如下：
FCFF=EBIT×（1-T）+D&A-△NWC-CapEx+Other
=息税前利润×（1-所得税税率）+折旧和摊销-净营运资本量-资本性投资支出+其他现金来源

第二步：计算企业加权平均资本成本。
企业自由现金流贴现模型采用企业加权平均资本成本【WACC】为贴现率。计算公式如下：
WACC = E/(E+D) × KE + D/(E+D) × KD × (1-T)

式中：

E —— 股票市值；
D —— 负债市值（通常采用账面值）；
T —— 公司所得税税率；
KE —— 公司股本成本；
KD —— 公司负债成本。
第三步：根据预期企业自由现金流FCFF数值，以加权平均资本成本WACC作为贴现率，计算企业的总价值。然后减去企业的负债价值，得到企业股权价值。然后用企业股权价值除以发行在外的总股数，即可获得每股价格。

【例】假设某公司上年度自由现金流为5000000元，预计今年自由现金流增长率为5%，公司的负债比率（负债/总资产）为20%，股票投资者必要收益率为16%，负债的税前成本8%，税率为25%，公司负债市场价值11200000元，公司现有2000000股普通股发行在外。求公司股价。
解释下这个题

解题思路

这是一道典型的企业自由现金流贴现模型（FCFF模型）综合题，考察的是”先算贴现率（WACC）→ 再算企业整体价值 → 再算股权价值 → 最后算每股股价”的完整链条。

第一步：计算加权平均资本成本 WACC

公式：

WACC = E/(E+D) × KE + D/(E+D) × KD × (1-T)

题目给出负债比率（D/总资产）= 20%，所以股权占比 E/(E+D) = 80%。

WACC = 80% × 16% + 20% × 8% × (1-25%)
     = 12.8% + 20% × 8% × 75%
     = 12.8% + 1.2%
     = 14%

第二步：计算本期（预测期第一年）的自由现金流

题目给的是”上年度”自由现金流，属于 FCF0，要按增长率折算到未来第一期 FCF1：

FCF1 = FCF0 × (1+g) = 5,000,000 × (1+5%) = 5,250,000 元

第三步：用不变增长模型（戈登模型）求企业整体价值

企业自由现金流长期按固定增长率 g 增长，因此适用不变增长模型，这里的贴现率用 WACC 而不是股权成本 KE（因为 FCFF 是”属于全体资本提供者”的现金流，不只是股东）：

企业价值 V = FCF1/(WACC-g) = 5,250,000/(14%-5%) = 5,250,000/9% ≈ 58,333,333 元

第四步：用企业价值减去负债价值，得到股权价值

企业整体价值中包含了债权人和股东两部分权益，要扣掉负债的市场价值才是股东能分到的部分：

股权价值 = 企业价值 - 负债市值 = 58,333,333 - 11,200,000 ≈ 47,133,333 元

第五步：股权价值除以股数，得到每股股价

每股股价 = 股权价值 / 发行在外股数 = 47,133,333 / 2,000,000 ≈ 23.57 元/股

核心逻辑总结

步骤	做什么	为什么这么做
1	算 WACC	因为贴现的是”全体资本”的现金流，要用加权后的综合资本成本，而不是单纯的股权成本
2	算 FCF1	贴现模型公式里用的是下一期现金流，不是当期/上期的
3	算企业价值 V	自由现金流永续增长，套用戈登模型（V = FCF1/(k-g)）
4	减去负债	企业价值 = 债权人价值 + 股东价值，要剥离出属于股东的部分
5	除以股数	从”股权总价值”折算到”每股价格”

②股东自由现金流贴现模型
股东自由现金流【FCFE】指公司经营活动中产生的现金流量，在扣除公司业务发展的投资需求和对债权人的资金分配（利息支出等）后，可分配给股东的现金流量。计算公式如下：
FCFE=FCFF-用现金支付的利息费用+利息税收抵减-优先股股利贴现率采用股东要求的必要回报率作为贴现率。
计算步骤为首先计算未来各期期望FCFE，确定股东要求的必要回报率，作为贴现率计算企业的权益价值VE，进而计算出股票的内在价值。
【例】某公司去年股东自由现金流FCFE为1 347 000元，预计今年增长5％。公司现有2 000 000普通股发行在外，股东要求的必要回报率为8％。求该公司股价。
步骤一：确定未来现金流
FCFE0=1 347 000元 gFCFE=5％
FCFE1=FCFE0×（1+gFCFE）
=1 347 000×（1+5%）=1 414 350元
步骤二：计算股票内在价值
①根据固定增长模型进行贴现，计算公司股权价值
VE=FCFE1/（k-gFCFE）
=1 414 350/（8%-5%）=47 145 000（元）
②估计股票的内在价值
股票内在价值47 145 000/2 000 000=23.57（元）

3、相对估值法
相对估值法是参考可比证券的价格，相对确定证券价值的方法。通常需要运用证券的市场价格与某个财务指标之间存在的比例关系对证券进行估值，即
目标公司价值=目标指标×可比公司价值/可比公司指标
常见的市盈率、市净率、市销率、企业价值倍数、市值回报增长比等均属相对估值方法。
| 指标 | 简称 | 适用行业或企业 | 不适用行业或企业 |
|—|—|—|—|
| 市盈率 | P/E | 周期性较弱企业、一般制造业、服务业 | 亏损公司、周期性公司 |
| 市净率 | P/B | 周期性公司、重组型公司 | 重置成本变动较大的公司、固定资产较少的服务行业 |
| 市销率 | P/S | 销售收入和利润率较稳定的公司 | 销售不稳定的公司 |
| 企业价值倍数 | EV/EBITDA | 资本密集、准垄断或具有巨额商誉的收购型公司 | 固定资产更新变化较快的公司 |
| 市值回报增长比（PEG） | PE/（企业年盈利增长率*100） | IT等成长性行业 | 成熟行业 |

1）市盈率估值方法
市盈率（P/E）又称价格收益比，是每股价格与每股收益之间的比率，其计算公式为：
市盈率=每股市价/每股收益
主要有：
简单估计法
市场决定法
回归分析法
2）市净率估值法
市净率（P/B）又称净资产倍率，是每股市场价格与每股净资产之间的比率，其计算公式为：
市净率（倍）=每股价格/每股净资产
上式中的每股净资产又称每股账面价值，指每股股票对应的资产账面价值，是支撑股票市场价格的基础，通常被认为是股票价格下跌的底线。
每股净资产越高，表明公司内部积累越雄厚，抵御外来因素影响的能力越强。
正因为如此，市净率反映的是相对于每股净资产，股票当前市场价格是处于较高水平还是较低水平。
市净率越大，说明股价处于较高水平；反之，市净率越小，说明股价处于较低水平。
市净率估值法比较适用于资产流动性较高的金融机构，因为这类公司的资产账面价值更加接近市场价值。
例如，银行业的估值通常会用市净率法，而运营历史悠久的制造业企业和新兴产业企业往往不适合采用市净率法。
3）市销率估值法
市销率（P/S）为股票价格与每股销售收入之比，其计算公式为：市销率=股票价格/每股销售收入
对于一些利润微薄或者尚未盈利的公司，无法计算市盈率，对轻资产公司，市净率的参考价值也不大。但是，对所有公司而言，销售收入一般是正数，除了销售收入的时间确认可以控制之外，相对而言销售收入较为真实。因此，对于一些成立时间不长、利润也不显著的公司股票，市销率估值有一定的合理性。
4）市盈率相对盈利增长比率【PEG】：市盈率对公司利润增长率的倍数，计算公式为：
市盈率相对盈利增长比率=市盈率/（增长率×100）
当PEG等于1时，表明市场给予这只股票的估值可以充分反映其未来业绩的成长性。
如果PEG大于1，则表明市场认为这家公司的业绩成长性会高于市场的预期，也可能表明股票价值被高估。

考点6 债券估值分析

债券现金流的确定

债券发行条款规定了债券的现金流，在不发生违约事件的情况下，债券发行人应按照发行条款向债券持有人定期偿付利息和本金。
1）债券的面值和票面利率。除少数本金逐步摊还的债券外，多数债券在到期日按面值还本。票面利率通常用年单利表示，票面利率乘以付息间隔和债券面值即得到每期利息支付金额。短期债券一般不付息，而是到期一次性还本，因此通常会折价交易。
2）付息间隔。债券在存续期内定期支付利息，我国发行的各类中长期债券通常每年付息一次，欧美国家则习惯半年付息一次。付息间隔短的债券，风险相对较小。
3）债券的嵌入式期权条款。通常，债券条款中可能包含发行人提前赎回权、债券持有人提前返售权、转股权、转股修正权、偿债基金条款等嵌入式期权。这些条款一定程度地影响了债券的未来现金流模式。一般来说，凡是有利于发行人的条款都会相应降低债券价值；反之，有利于持有人的条款则会提高债券价值。
4）债券的税收待遇。投资者实际得到的是税后现金流，因此，免税债券（如地方政府债券）与可比的应纳税债券（如公司债券、资产证券化债券等）相比有一定的优势。
5）其他因素。债券的付息方式（浮动、可调、固定）、债券的币种（单一货币、双币债券）等因素都会影响债券的现金流。

2、债券贴现率的确定

债券的贴现率是投资者对该债券要求的最低回报率，也称为必要回报率。
其计算公式为：
债券必要回报率=真实无风险收益率+预期通货膨胀率+风险溢价
真实无风险收益率：真实资本的无风险回报率，剔除了通货膨胀的影响；
预期通货膨胀率：对未来通货膨胀率的估计值；
风险溢价：根据各种债券的风险大小而定，是投资者因承担投资风险而获得的补偿。
债券投资的主要风险因素包括信用风险、流动性风险、汇率风险等。
投资学中，通常把前两项之和称为名义无风险收益率，一般用相同期限零息国债的到期收益率来表示。
名义无风险收益率、预期无风险收益率、预期通货膨胀率三者之间的关系应为：
（1+名义无风险收益率）=（1+真实无风险收益率）×（1+预期通货膨胀率）
1、报价形式
债券交易中，报价是指每100元面值债券的价格，以下两种报价均较为普遍：
1）全价报价：交易双方实际支付的价格。全价报价的优点是所见即所得，比较方便。缺点则是含混了债券价格涨跌的真实原因。
2）净价报价：扣除累积应付利息后的报价。净价报价的优点是把利息累积因素从债券价格中剔除，能更好地反映债券价格的波动程度；缺点是双方需要计算实际支付价格。
【例】2010年3月5日，某年息6%、面值100元、每半年付息1次的1年期债券，上次付息为2009年12月31日。如市场净价报价为96元，则实际支付价格为：
ACT/180情形下：
按实际天数计算，累计天数=31（1月）+28（2月）+4（3月）=63（天）
累计利息=100x6%÷2x63/180 =1.05 （元）
实际支付价格=96+1.05=97.05 （元）
30/180情形下：
按每月30天计算，累计天数=30（1月）+30（2月）+4（3月）=64（天）
累计利息=100x6%÷2x64/180 =1.07（元）
实际支付价格=96+1.07=97.07（元）

2、利息计算
计算累计利息时，针对不同类别债券，全年天数和利息累计天数的计算分别有行业惯例。
1）短期债券
通常全年天数定为360天，半年定为180天。利息累积天数则分为按实际天数（ACT）计算（ACT/360、ACT/180）和按每月30天计算（30/360、30/180）两种。

2）中长期附息债券。全年天数有的定为实际全年天数，也有的定为365天。累计利息天数也分为实际天数、每月按30天计算两种。
我国交易所市场对附息债券的计息规定是全年天数统一按365天计算；利息累积天数规则是按实际天数计算，算头不算尾、闰年2月29日不计息。